【中國鞋網-品牌觀察】近日，國際公司發布2014年業績報告，報告顯示，去年實現營業收入29.65億元,同比增6.05%;歸母凈利潤2.58億元,同比降5.83%,EPS0.64元,10派5元。凈利增速低于收入主要由于毛利率下降�？鄯莾衾�降12.95%,降幅高于凈利主要由于政府補助(+133%)和理財產品收益(+55%)增加。

　　14Q4收入增22.18%、凈利增337.5%。14Q1-Q3收入分別增長-11.2%、8%、8.8%,凈利分別增長-20.3%、-33.4%、-38.9%。公司13年開始直營化,持續到14Q1,從業績影響來看,直營化結束后單季收入恢復正增長。Q4凈利大增主要由于低基數(13Q4受直營化影響凈利-88%)和費用率下降(銷售、管理和財務費用率分別下降4.9、10.9和0.45 PCT)。

　　15Q1收入、凈利分別增長13.46%、8.59%,EPS0.27元,凈利低于收入增速主要由于毛利率下降;扣非凈利增11.27%,高于凈利增速主要由于政府補助減少689萬。

　　14年凈關店,電商增長放緩。

　　(1) 14年估計店數為4500多家(其中直營和加盟分別約為1300和3200多家),凈關店200多家,外延-6%(關店主要來自加盟),同店已從去年4、5月實現正增長。目前國際館共有182家,較去年新增101家。

　　(2)分渠道來看,收入增長主要來自直營、加盟仍在下滑,但這其中包含了公司從13年至14Q1進行了直營化、直營占比提升的結構因素;電商全年收入4億,增長11%、較13年71%的增速放緩,主要由于雙十一銷售低于預期。

　　(3)分品類來看,男鞋、女鞋和皮具銷售收入分別增長12.65%、-8%、22.29%。收入增長主要來自主品牌奧康,小品牌仍在調整之中。

　　(4)分地區來看,公司出口業務大幅下滑,降45.54%,主要地區東南、華中、華東分別增長23.53%、19.97%和13.21,華北、東北和西北收入下降。

　　毛利率下降,費用率下降,存貨上升。

　　毛利率:14年毛利率降4.52 PCT 至35.49%,主要由于終端促銷力度加大。14Q1-14Q3毛利率分別39.65%(-0.59PCT) 、35.33%(-7.14PCT) 、31.68%(-5.49PCT),14Q4降4.94PCT 至34.91%,15Q1降3.07 PCT 至36.58%。

　　費用率:銷售費用率降4.18 PCT 至14.36%,主要由于經銷轉直營策略下租賃費下降50.2%、職工薪酬下降19.4%;管理費用率下降0.4 PCT至7.14%,其中職工薪酬下降10.1%、研發費用下降11.2%;財務費用率提升0.14PCT 至-0.53%,其中利息收入為2178萬元、下降4.2%。

　　14Q4銷售費用率降4.94 PCT 至34.91%,管理費用率降10.89 PCT至12.14%,財務費用率降0.45PCT 至7.09%。15Q1銷售費用率降1.57PCT 至13.4%,管理費用率增0.55 PCT 至6.98%,財務費用率增 0.09PCT 至-0.26%。

　　其他財務指標:1)14年存貨較期初增5.2%至8.77億,存貨/收入為 29.6%,存貨跌價準備/存貨為2.5%,存貨周轉率2.24,近3年最低水平。15Q1存貨較年初降7%至8.18億元。

　　2)14年應收賬款較年初增7%至11.05億;15Q1應收賬款降3.6%。

　　3)14年資產減值損失增長144%至11095萬元,主要由于壞賬損失增加(壞賬損失9000萬元和存貨跌價損失2095萬元)。15Q1為461萬元,主要由于壞賬準備減少。

　　4)14年營業外收入同比增87%至2967萬元,其中政府補助和罰沒收入分別為1690萬和719萬元。15Q1減少53%,主要為政府補助減少。

　　5)14年投資收益增55%至2780萬,15Q1增37%至881萬元。

　　6)14年經營現金流凈額增166%至1.46億元,主要由于支付職工薪酬、稅費等下降;15Q1繼續改善至2.96億元。

　　國際館優勢明顯,非公開發行有望重啟。

　　公司從13年開始在南方成熟區打造國際館模式,重新組合產品品類,大力推廣國際館(一般5個以上品牌,260 ㎡)和名品店(一般3個以上品牌,120 ㎡)。13年開設國際館和名品館81家,14年公司將國際館和名品館合并為國際館,共182家,新增101家。目前國際館店效在300萬左右。國際館在店面形象、體驗、服務等方面較同行品牌領先優勢明顯,在行業低迷期實現了市場份額擠占。

　　公司曾于14.5.20公告非公開發行預案,類似于股權激勵模式,發行3000萬股,公司自行認購900萬股、匯康資產管理計劃認購2100萬股,發行價13.39元,募集4.2億,3年內不得轉讓。匯康資產管理計劃2.8億元中,擬由外部投資人認購和公司部分董事、高管、業務骨干和部分優秀經銷商各認購一半。此次定增類似于股權激勵模式,使得高管、加盟商和公司成為利益共同體,同時有助提振資本市場信心,募集資金用于開設國際館,并且未來在國際館運作良好的基礎上以其作為線下體驗店,實施O2O 戰略,進而利用大數據加強對終端的掌控、改造供應鏈體系。該計劃于10.25變更為實施員工持股計劃,原定增計劃員工股票鎖定3年,此次員工持股計劃鎖定1年,14.12.13公司公告員工持股計劃已完成購買,累計購買數量1662.5萬股,占比4.15%,鎖定期1年。我們判斷,在國際館已形成較好示范效應的情況下,不排除公司非公開發行有望重啟。

　　領先于走出低谷,15年將迎來拐點,買入評級。

　　從14Q4和15Q1收入增長來看,14Q2、Q3改善趨勢得以延續,業績反轉趨勢基本得到確認。我們判斷:(1)15年仍將注重面積提升,國際館和名品館新增100-200家;(2)電商方面公司規劃增長30-50%;(3)直營化在初期由于直營占比提升的結構變化帶來毛利率提升,但后期受終端打折影響更為明顯、毛利率波動更大;(4)租金下降,控費仍有空間。

　　總體來說,男鞋行業是服裝子行業中較晚開始調整的,奧康通過直營化、開設國際館等措施率先走出低谷,未來有望實現市場份額擠占、行業集中度提升。給予15-17年EPS 至0.87、1.02、1.2元, 買入評級,第一目標市值150億。

　　公司1.22公告以自有資金1.98億參股溫州民商銀行,持股9.9%,溫州民商銀行已于3月26日正式對外營業。(中國鞋網-最權威最專業的鞋業資訊中心。合作媒體： )