沽空機構影響力漸弱，背后是日益聰明的投資者

下午兩點多的時候，手機收到了一條安踏股價異動提醒，跌幅超10%。我馬上去找原因，然后看到了網友分享的一條消息：

從分時線可以看出，下午3點前后正是深V之底，踩踏情緒達到高點，安踏受此消息刺激一度跌達12%。不過，在交易的最后一個小時日內股價逐漸觸底回升，今日最終收跌5.53%。一份沽空報告，砸壞一家公司的日子似乎越來越遠了。

本次做空安踏的機構是Blue Orca，港美股投資者應該對他不陌生，去年曾發報告做空港股新秀麗和美股拼多多。

市場日益開放，被空頭盯上并不算稀罕事了，港美股市場的投資者對這類消息的應對也越發成熟。積極的看，有空頭來對這個市場進行監督是一樁好事，劣質企業正好踩一腳，合理監督優秀的企業，說不定還能砸出“黃金坑”。如果有長期跟蹤公司業務，做到心里有數就有可能不被割韭菜。

對于企業而言，只要業務經營沒有問題，被踩一腳不是末日，最終市場還是要回歸到業績，看真本事。如新秀麗因業績不佳，當前價格已經低于Blue Orca的做空價位;而拼多多受此前強勁業績支撐，3月股價創下歷史新高。

發難安踏，Blue Orca功課似乎沒做足

今日，Blue Orca的創始人兼CIO Soren Aandahl在香港舉行的2019 Sohn香港投資論壇(Sohn Hong Kong Investment Conference)上分享了他做空安踏的報告，目前其官網并未公布相關文件，但是在網上有現場分享流出，簡單整理如下：

1、對安踏披露的FILA收入提出質疑

1)你騙人，夸大了41%

安踏的財報中并未具體披露FILA的具體業績數據，只提及其戰略性意義，以及預計2020年安踏整體收入增速為15-20%，而FILA有30%+。

Blue Orca抓住了這一點，稱FILA內地收入不透明。然后出自己的推算邏輯和結果，見下圖。目前FILA在中國地區基本以直營店為主，占比高達80%。Blue Orca給出一張圖，展示其根據批發收入推導零售收入的公式。具體見下圖：

他以FILA韓國批發收入為依據，2018年FILA韓國批發收入為47億元。根據公式層層推導得出FILA內地的收入應該在51.16元左右，較安踏此前給出的87億元指引高出41%，由此認定安踏夸大了FILA內地的收入。

鑒于沒有完整報告，我們無從去判斷這個公式的可靠性。但是，憑借韓國FILA批發收入的數據來推導中國直營店的銷售數據，單這一點也難以讓投資者信服。

2)too good to be true

就如很多人覺得漂亮的女人總是很會騙人一樣，Blue Orca也認為太好的業績總有點不真實。這也是其攻擊拼多多的理由之一。

單店收入方面，內地FILA遠高于韓國和臺灣FILA，Blue Orca認為差距太大有點異常。

從上圖可以看出，2017財年FILA內地單店收入為510萬元左右，超出韓國地區60%、臺灣地區144%，2018財年FILA內地單店收入為630萬元，超出韓國地區29%、臺灣地區134%。

2018財年內地、韓國、臺灣三地單店收入分別較上年增長24%，53%和29%，如果按照數據越好看，就越可能存在問題的邏輯，是不是更有理由懷疑韓國FILA的業績?如果是這樣的話，上面依照韓國FILA批發收入來推導內地FILA收入的方法是否又站得住腳跟?

就因為內地單店收入高于其他兩個地區，就懷疑收入存在問題，顯然略顯草率，或者說Blue Orca對內地消費者能力的認知存在偏差。

從宏觀層面來看，2018年中國GDP比上年同比增長6.6%，韓國同比增2.7%創六年新低，中國消費者仍處于消費升級趨勢之中;從微觀層面來看，大中華地區在眾多消費產品領域仍是眾多國內外企業的增長點，如、阿迪，露露檸檬(LULU.US)，如近日剛剛發布8個季度來最慢收入增速的加拿大東?GOOS.US)，公司表示要尋求擴大在華業務刺激增長。

此外，Blue Orca還對FILA內地傲視群雄的坪效提出質疑，稱沒有4萬多，預計只有2萬多。

這個東西有點難以證偽。但是總體來看，相比于其他更偏運動、功能的品牌來說，定位時尚休閑風的FILA其熱銷商品價格高出很多競品。以自身體驗為例，經常逛深圳某商場經常碰上Sketchers打折促銷，一雙鞋低至兩三百，而FILA則少見促銷活動。另外，FILA在女性產品營銷方面做得比較出色，女性的購買力、復購頻次都更優，這些或許都是導致其坪效高于同行的原因之一。

2、對安踏公司管理提出疑問

主要從兩個方面展開

1)手握大量現金，仍然多次籌資

2)現金流穩健，分紅率卻從70%下降至45%

Blue Orca這一塊的抨擊實在缺乏說服力。總所周知，安踏近年收購動作頻繁，尤其最近Amer Sports收購案可謂斥巨資。根據此前披露的融資結構，安踏體育至少要注資15.43億歐元(約合119億元人民幣),截止2018年年底安踏賬上現金及現金等價物約100億元……而且除了分紅，投資者還可以依靠股價漲幅來獲得收益，在5月30日之前安踏漲幅為34%，同期恒生指數漲幅為7%。

綜上原因，Blue Orca認為安踏2019年凈利率將無提升，仍為17%，公司管理給出20%的discount，PE給到17.8倍。2019年的目標價為32.93港元，較5月29日收盤價下跌空間為34%。

對于熟悉中國市場、了解安踏的中國投資者來說，這不算一份優秀的沽空報告，臆想部分過多，缺乏強有力的實證，今天的股價走勢也說明了這一點。

當前安踏、耐克、PE值分別為27、31和29，結合安踏依靠國內市場地位以及收購Amer帶來的想象空間，你覺得安踏當前的位置還算安全嗎?