早在4年前，兩家鞋企幾乎是在同時開始籌劃上市。兩家公司在2011年的時候資產規模相當，在發行新股的數量和募投項目上也幾乎相當，都是用于實體門店的擴張。

　　招股說明書顯示，紅蜻蜓鞋業此次擬發行不超過8000萬股，募資9.74億元用于投建營銷渠道、信息系統提升項目，保薦機構為國泰君安。

　　紅蜻蜓鞋業是一家以紅蜻蜓品牌為主，集皮鞋、皮具、兒童用品的設計、開發、生產和銷售為一體的時尚鞋服企業。公司實際控制人錢金波直接和間接持有公司65.17%的股權。

　　業績增長放緩

　　近年來，服裝行業的景氣度持續低迷，內外需求都有所降低，加上行業競爭加劇，許多生產商的庫存難以消化，越積越多，難免遇上資金鏈斷裂、停產破產的窘境。紅蜻蜓鞋業也相應地受到影響。

　　招股說明書顯示，2011年—2013年，紅蜻蜓鞋業的主營業務收入分別為267721.04萬元、304250.52萬元和319007.14萬元，較上年的增長率分別為52.58%、13.64%和4.85%。報告期內，公司的業務增速有所放緩。

　　與之對應的是，各期凈利潤分別為2.77億元、2.93億元、2.56億元，2013年相比2012年同比下滑12.44%。

　　對于凈利潤的下滑，紅蜻蜓鞋業將主要原因歸結為國內消費市場疲弱、銷售費用上升以及大幅計提庫存跌價準備。

　　公司稱，其產品面向整個消費市場，消費者消費謹慎，單店增長放緩，營銷網絡擴張速度下降，將給公司的業務發展帶來一定壓力。此外，國內鞋業市場集中度較低，各品牌終端之間的競爭非常激烈。根據Euromonitor報告，2012年度百麗國際以6.6%的市場占有率名列國內鞋類市場第一，紅蜻蜓股份在國內鞋類市場占有率為1.4%，名列國內皮鞋行業第四。

　　庫存不斷增加

　　在營收增速放緩、凈利潤下滑的同時，紅蜻蜓鞋業的存貨卻連續三年持續激增。

　　招股說明書顯示，隨著公司營銷網絡終端的擴張和銷售規模的擴大，公司用以直營終端鋪貨和持有以備加盟商提貨的庫存亦不斷增加。2011年至2013年末，紅蜻蜓鞋業存貨的賬面價值分別為49652.32萬元、60635.68萬元和62275.82萬元。其中2013年末庫存商品的賬面余額為61475.60萬元，占存貨總額的比例為92.44%，與同行業上市公司相比，紅蜻蜓存貨水平較高。

　　據悉，2011年—2013年6月末，鞋類上市公司平均期末存貨占流動資產比例分別為36.34%、33.82%、33.94%，紅蜻蜓鞋業存貨占比分別為39.36%、44.32%、42.9%。近兩年來紅蜻蜓鞋業存貨已超行業平均水平接近10%，而與紅蜻蜓銷售模式最為相似、最有可比性的奧康國際，2013年存貨比僅有15.67%，紅蜻蜓鞋業高出奧康國際近27%。

　　通過行業比較可知，服裝行業存在更新換代較快、產品季節性和流行審美等特點，一旦產品過了適當的銷售期，積壓下來的庫存只能降價促銷，或者由于品質受損不得不銷毀處理，在未來的市場環境變化或者競爭加劇而導致貨品減值的可能性較大，而庫存量太大一方面占用了紅蜻蜓鞋業的流動資產，容易產生現金流不足、資金鏈斷裂的風險，另一方面使該公司未來的發展畏首畏尾，阻礙公司擴產，將對該公司的經營造成不利影響。

　　紅蜻蜓逐年高企的庫存已經成為其未來業績的“不定時炸彈”。

　　應收賬款的猛增

　　營業收入的高速增長伴隨的是應收賬款的猛增。2011年—2013年，紅蜻蜓鞋業應收賬款分別為2.4億元、2.92億元、4.1億元，其中2012年和2013年紅蜻蜓為爭取更多的訂單，使用了賒銷手段等較為激進的銷售策略，最終導致應收賬款這兩年激增了21.96%和40.27%。

　　由上述數字可知，2013年的應收賬款比2012年的數字增幅達到40.27%，但相比之下其營業收入僅增長5%。

　　截至2013年6月末、2012年末和2011年末，紅蜻蜓應收賬款占流動資產的比例分別為29.53%、21.41%和21.61%;截至2013年6月末、2012年末和2011年末，百麗國際、達芙妮國際、星期六(行情 股吧 買賣點)、千百度國際、奧康國際應收賬款占流動資產比例平均為20.66%、19.55%和21.08%。

　　對于應收賬款逐年上升的主要原因，紅蜻蜓鞋業認為，一是公司在報告期內營業收入逐年增加，使得應收賬款相應增加;二是歲末年初為公司傳統銷售旺季，因此在報告期末賬期內的貨款相應較多;三是受國家宏觀經濟增速放緩的影響，近年來公司加盟商的銷售增速有所下降，部分加盟商的回款不夠及時。

　　除上述數據外，紅蜻蜓鞋業的毛利率也顯著低于同行。

　　招股說明書顯示，2011—2013年，紅蜻蜓鞋業主營業務毛利率分別為34.43%、35.61%和35.43%，同期公司綜合毛利率分別為34.05%、35.49%和35.13%。而2013年1—6月，行業平均毛利率為53.01%，而紅蜻蜓鞋業的毛利率僅有36.11%;2011年—2012年，行業平均毛利率為53.73%和52.59%。

　　不難看出，近20個百分點的毛利率差距讓紅蜻蜓的盈利水平遠低于同行。

　　對此，紅蜻蜓鞋業解釋稱，公司綜合毛利率水平低于同行業其他上市公司是由于公司的渠道結構與其他公司不同導致。

　　資料對比發現，即使是與紅蜻蜓同樣以直營渠道為主的奧康國際，過往的毛利率數據表現也要高于紅蜻蜓，2013年上半年奧康國際的綜合毛利率為41.22%，高出紅蜻蜓鞋業5個百分點。

　　庫存、應收賬款是上市公司調節利潤的兩個主要工具。有業內人士推測，紅蜻蜓鞋業的這兩個指標均不正常，究其原因無非就是低價甩貨給渠道而已。

　　難以預測的募集投向

　　早在3年前，紅蜻蜓鞋業就定下8000萬新股發行量以及募投項目，其投向也沒有發生多大變化。

　　按照公司招股說明書顯示，公司此次募集的9.75億元資金中，有8.67億元是用于營銷渠道建設，而所謂營銷渠道建設，就是門店規模的擴張。按照公司此前擬定的計劃，公司將在募集資金到位后，總計擴張130家門店，其中，通過購置方式建設10間旗艦店和20間標準店，通過租賃方式建設20間旗艦店和80間標準店。

　　按照紅蜻蜓當初的測算，募集資金新增的3萬平方米店鋪將為公司每年帶來9.3億元的收入和1.2億元的凈利潤。算下來，公司未來新增門店的凈利潤率可以達到12.9%，但公司財務數據顯示，公司從2009年至今，整體的凈利潤率從未達到如此高度，相反，在2011年公司的凈利潤率達到11%的高峰之后，就開始一路走低，到2013年的時候，公司的凈利潤率已經下滑至7.98%。

　　目前，紅蜻蜓鞋業擁有超過4400間專賣店，但從其構成來看，在595個直營終端中，545個是商場店，支配權掌握在商場手里，真正掌握在紅蜻蜓手里的直營獨立店只有50間，僅占營銷終端總量的1.13%。正是這樣的現狀，造成了紅蜻蜓對營銷渠道的控制力較弱，進而出現銷售不暢和應收賬款激增的困局。

　　放在3年前，奧康國際和紅蜻蜓的兩份招股書幾乎是孿生版，唯一不同的是，奧康國際先行一步在2012年完成上市，而紅蜻蜓不得不等到2014年IPO重啟。

　　這是繼星期六與奧康國際之后，A股市場可能迎來的第三家鞋類制造業公司，業內人士稱，居高不下的存貨以及遠低于同行業的毛利率讓紅蜻蜓鞋業登陸資本市場之路充滿憂患。（中國鞋網-最權威最專業的鞋業資訊中心。合作媒體： ）