第一部分 市場回顧 　　一、國內市場回顧 　　貫穿2004年上半年，滬膠期貨市場熱點基本集中在主力合約ＲＵ407上。在經歷2003年 11月份急速下跌至14000元／噸行情后，由于年初停割季節供應減少的預期，滬膠展開反彈至 16000元／噸位置，在1月出現急速回落至15000元／噸獲得支撐，隨即展開急速回升，于2月份 上創年內高點17580元／噸，高過同期一般貿易進口膠價，國內期現價差最高達3000元／噸以 上。過高的期價導致大量期現套利賣盤的入市，期價受壓于3月份震蕩回落至16000元／噸位置 附近，由于多方主力資金在16000元／噸附近積極護盤，但遠期合約ＲＵ408、ＲＵ409卻紛紛 走弱。 　　4月20日，隨著國內兩大墾區進入割膠季節，預期供應壓力逐漸加大以及國家宏觀調控 出臺緊縮銀根的政策，導致滬膠期貨行情出現以連續跌停的方式向下暴跌，短短4個交易日， 期價大幅下跌2560元／噸。4月23日國內整個期貨市場出現一片恐慌時（其它品種也大幅暴跌 ），滬膠市場在經歷連續三個跌停之后，出現場外資金大舉入市進場抄底，使整體ＲＵ407合 約多頭頭寸呈現過度集中的狀態，期價也在主多資金推動下步步走高，期現價差過大最終導致 ＲＵ407合約出現十余萬噸的巨量交割。 　　4月份暴跌以后，4月至7月間，滬膠期貨市場形成近遠期合約之間完全不同的走勢，兩 個板塊的走勢對比，近月板塊ＲＵ407、ＲＵ408與遠期板塊ＲＵ409、ＲＵ410、ＲＵ411走勢 完全不同，受主力資金關照在ＲＵ407、ＲＵ408紛紛走高的背景下，由于缺乏炒作題材及預期 現貨供應壓力進一步加大，遠期板塊ＲＵ409、ＲＵ410、ＲＵ411合約期價則在12000－13000 元／噸之間，形成相對低位區間的盤整，盤整時間長達三個月。 　　在ＲＵ407合約巨量交割后的8月份，滬膠后續ＲＵ0408與ＲＵ0411價格受2003年近18 萬噸期貨庫存在年底到期前必須退出期市以及國內處在產膠高峰期等原因出現回落。9月份盡 管是國內外天膠產量較多的月份，資源供應較多，國內現貨膠價一度走低至12000元／噸以下 。但在下旬受國際市場原油價格不斷上漲創出新高，合成膠價格快速上漲支撐，對走勢較弱的 天膠價格形成有力支撐，在9月下旬遠期ＲＵ503合約出現快速反彈。而美元貶值、油價回落等 因素主導了整個膠市10月份至11月份的調整走勢。 　　從國內海南及云南兩大農墾5號標膠競價成交統計數據可以發現，盡管2003年國內膠價 整體呈牛市上漲過程，2004年膠價出現高位震蕩回落，但由于2003年基數偏低，導致2004年1 月至11月，兩大農墾5號標膠競價成交量以及成交均價較去年同期仍呈增長態勢，利潤效應仍 將刺激農墾生產積極性，對明年膠價形成壓制。 　　二、國際市場回顧 　　在經歷2002、2003年兩年牛市行情后，國際天然橡膠價格高企，而過高的價格引發產 區的種植熱情，國際市場天膠產量在2003年及2004年出現快速增長態勢，增長幅度在25004年 已明顯超過消費增長幅度。在此大背景之下，國際市場天膠價格在2004年主要以震蕩下跌為主 。 　　受東京橡膠與滬膠市場規模縮小、ＲＳＳ3投機因素不斷減弱以及3季度以來國際天膠 消費轉旺影響，新加坡ＲＳＳ3走勢由相對ＴＳＲ偏強轉為相對偏弱，ＲＳＳ3與ＴＳＲ20價差 經歷持續增加轉為持續減弱，至11月下旬，兩個膠種價格基本一致，一定程度上反映了目前國 際市場天膠投機不足以及短期季節性消費旺季等實際情況。 　　第二部分 市場分析 　　一、天然橡膠生產狀況 　　1、全球天然橡膠產量穩步增長 　　泰國從1991年起即成為世界最大的天然橡膠生產國和出口國，目前該國有600多萬人從 事橡膠的生產、加工和貿易，占全國人口近1／10。種有橡膠200多萬公頃，橡膠產品主要有煙 片膠、20號標準膠、5號恒粘標準膠和濃縮膠乳等，92％供出口，中國是其消費大國之一。泰 國農業部近日公布的數據顯示，泰國2004年度橡膠產量預估為303萬噸，較去年同期增加5．95 ％。泰國商務部對外貿易部門的數據顯示，2004年1－8月泰國橡膠出口為194萬噸。印尼是位 于泰國之后的全球第二大橡膠生產國，2004年印尼橡膠產量將從2003年的179萬噸增加到195萬 噸，橡膠出口量將從2003年的166萬噸增加到2004年的180萬噸。除了繼續供應主要市場美國之 外，印尼將增加對中國的橡膠出口數量。2002年印尼對華出口橡膠量為4．6萬噸，到2003年已 增加到10．7萬噸，增長幅度超過一倍。馬來西亞在天然橡膠發展頂峰時，植膠面積曾達220萬 公頃。至1998年還有160萬公頃，2000年有120萬公頃。1988年年產量曾達160萬噸，近年產量 急劇下降，2003年該國天然橡膠產量為98．6萬噸。馬來西來橡膠研究會開發委員會最新預計 ，2004年馬來西亞天然橡膠產量將略微超過100萬噸，高于2003年的98．5萬噸。出口量預計將 與去年大體持平。據馬來西亞統計局2月份發布的報告顯示，2003年馬來西亞天然橡膠全年出 口量為94．5萬噸。 　　從全球天然橡膠生產角度分析，受膠價上漲的刺激，全球天然橡膠產量從2002年開始 步入增產周期，正好符合膠價上漲的周期，除東南亞三大產膠國外，印度、越南的天然橡膠產 量也在近今年迅速增加，全球天然橡膠產量處于歷史最高水平，經過連續3年的擴產，產能增 加對于價格的壓制正逐漸體現出來。 　　2、全球天然橡膠生產結構出現調整 　　從三國各膠種出口數據可以發現，標準膠占三國出口膠總量的比例呈不斷上升趨勢。 至1998年起，標準膠所占比例已達2／3以上。　　3、國產天然橡膠2004年小幅減產　　2003年我國產量為56．60萬噸，占世界產量的7．5％，排在泰國、印尼、馬來西亞、印度 之后，為全球第五大天然橡膠生產國。2004年海南受臺風、蟲害影響，云南由于雨季太長、降 雨過于集中，今年國內天然橡膠產量會出現小幅減產，預計兩個農墾的減產幅度在1萬5千噸左 右。中國的天然橡膠產量對比中國的天然橡膠需求而言，只是其中的一小部分，所以中國天然 橡膠價格更多的還是受到全球天然橡膠供求狀況的影響，國產膠庫存對市場的影響力遠遠超過 今年的減產因素。 　　二、天然橡膠的消費分析 　　1、中國汽車工業仍處于快車道 　　中國汽車工業的發展成為中國經濟發展的加速器，需求的持續增加使得國內汽車產能 在近幾年飛速擴張。日本富士經濟2004年9月13日公布中國汽車市場的調查報告，結果顯示， 2003年中國汽車產量由2002年的313萬輛增加至444萬輛，增幅達42％，排名世界第四大汽車生 產國，僅次于美國、日本及德國，甚至超越法國。預計2004年將達到521萬輛，2006年將達到 691萬輛。中國2003年的汽車銷量為439萬輛，排名世界第三，僅次于美國和日本，估計2004年 將進一步達到約515萬輛。中國汽車工業的井噴走勢成為全球汽車工業發展的奇跡，巨大的市 場需求和投資的迅猛增長推動了汽車工業產能的持續攀升，雖然對于汽車工業發展過熱引起諸 方爭論，但汽車工業的發展直接帶動了國內輪胎行業的飛速擴張，進而推動了國內橡膠行業的 需求逐年增加。 　　2004年三季度以來，國內轎車產量增幅明顯回落，10月轎車產量甚至出現負增長的狀 態，市場處于限產壓庫的階段，其實2003年以來已經出現增速放緩的現象，當年轎車季度的增 長率由111．7％→97．42％→73．48％→67．43％，呈逐季下降趨勢，應該說轎車市場已進入 平穩增長期，但擴張效應仍將延續，主要與當年的ＧＮＰ增長率相關。與轎車市場形成鮮明對 比的是，國內載重車市場一改年初產量大幅下滑的狀況，自7月以來呈現出強勁的回升勢頭， 表現為反季節的增長，由于國內運力緊張將保持相當長的時期，所以載重車的增長趨勢是有一 定基礎的。 　　兩大車種產量的此消彼漲不會對天然膠的需要產生大的影響，我們的觀點是國內的汽 車行業仍處于良性的增長期，轎車的調整期只是發展中的競爭優化的一種暫時現象。 　　2、國內輪胎行業仍處于集中的增長期 　　2003年我國輪胎產量（包括摩托車胎）18，785萬條，比上年增加16．43％，其中子午 胎產量6887萬條，比上年增加39．39％，占輪胎總量的36．67％左右。 　　根據中國橡膠工業協會發布的數據，2003年中國生產了1．8785億只輪胎，其中大約25 ％用于出口，部分全球最大的輪胎制造商，比如米其林、普林斯通公司都在中國設立了生產基 地以制造輪胎并用于出口。 　　（1）輪胎產量繼續增長2004年輪胎行業繼續良好的發展勢頭，來自國家統計局的統計 顯示，2004年10月國內輪胎產量2096．82萬條，同比增長18％，1－10月累計產量195？315？ 100條，同比增長20％，蓬勃發展的對外貿易為我國橡膠工業的高速發展提供了重要的市場支 撐，同時也從一個側面反映出我們產品的競爭力有了進一步的提升。 　　（2）輪胎子午化率進一步提高在生產高速增長的同時，產品結構不斷優化，輪胎子午 化率邁上新的臺階，據中國橡膠工業協會輪胎分會的統計，1－9月輪胎子午化率達到55．75％ ，達。斜交胎絕對量正緩慢下降，一方面是子午胎和斜交胎相差10％消費稅，國家政策傾向性 明顯：一方面是包括合成橡膠在內的原材料價格大幅上漲，導致部分小輪胎廠難以為繼，停產 或減產。盡管如此，在我國因斜交胎尚有相當的市場，而且子午胎和斜交胎相比差價明顯，這 也給近期國家治理超載后斜交胎供應偏緊提供了一個很好的注解。然而這只是一個暫時的現象 ，相信在科學、規范、有序、理性和公平的競爭環境下，子午胎還有廣闊的發展空間。2004－ 2005年，根據國內一些大中型企業的擴展規劃，國內子午胎產能將有一個激增期，特別在載重 子午胎上，企業處于爭取作大作強的階段，產能的無序擴張勢必將在2005年下半年顯現出來， 供過于求的市場狀況將難以避免，輪胎行業的新一輪洗牌將展開。 　　2002年以來，國內全鋼載重子午胎發展迅猛，增長速度連續兩年超過60％。據統計， 2002年我國全鋼胎產量為666．4萬條，2003年達到1116．7萬條，預計2004年我國全鋼胎生產 能力為2522萬條，產量為1660萬～1847萬條，至2005年，根據國內一些大中型企業的擴展規劃 ，國內子午胎產能仍有一個激增期，特別在載重子午胎上，企業處于爭取作大作強的階段，產 能的無序擴張勢必將在2005年下半年顯現出來，供過于求的市場狀況將難以避免，輪胎行業的 新一輪洗牌將展開。 　　三、國內天然橡膠流通現狀 　　國內天然橡膠的消費除了國內采購外，大部分原料依靠進口維持，2004年取消天然橡 膠進口配額后，自動進入許可證階段，目前天然橡膠進口必須委托有進口專營權的企業代理， 一般貿易進口關稅為20％，出口加工核銷比例為48％。以后隨著登記制施行和經營權的放開， 貿易逐步趨向自由化。 　　天然橡膠流入中國市場有四種渠道，一般貿易、來料加工、國產復合膠、進口復合膠 ，來料加工占據的份額最大，復合膠近幾年增長的速度驚人，2002年至今，允許在國內流通的 天膠進口關稅一直為20％，來料加工的關稅為零，而復合膠的進口關稅則為8％。正是這12％ 的差額（如果考慮17％的增值稅效果，兩者的差額實際是14．04％），成了推動復合膠進口畸 形增長的原動力。2002年至2003年，我國的復合膠進口數量分別為89？723噸和256？683噸， 年增長率分別為40．60％和186．08％。2003年我國進口天膠120萬噸，但是以加工貿易方式進 口的天膠所占比例超過70％，以20％關稅進口的數額大約為30多萬噸，而以8％的關稅進口的 復合膠超過了25萬噸，如果考慮到部分走私膠，其數量應當超過30萬噸。 　　2004年中國天然橡膠邊境貿易非常活躍，云南邊境、廣西邊境的天然橡膠邊境貿易份 額不斷擴大，由于邊境貿易采取增值稅和進口關稅減半的征收制度，導致大量廉價膠源進入中 國，一般貿易的關稅稅率形同虛設，20％的關稅變成了名義關稅。今年一般貿易進口的數量非 常少，青島保稅區曾經活躍的復合膠生產也失去了競爭優勢，廣西東興口岸的邊貿數量迅速增 加，邊貿膠占國內消費市場的份額進一步增加。 　　四、合成膠的消費比例的變化狀況 　　從近百年的軌跡看，合成膠的消費比值經歷了兩個上升期，一是在40年代初，最高接 近80％，二是在50年－80年代初從30％回升到70％左右。合成膠消費比例在經歷了兩個周期性 高值后，已經進入了一個長期的緩慢回落時期，作為合成膠和天然膠兩大膠種長時間保持的60 ：40的消費比例，出現了調整的跡象，即天然膠的消費比例將上升。對于比值調整的直觀反映 是兩大膠種的價格，實質是膠種成本因素的轉化，從階段性比價來看，以順丁膠為例，2002初 價格由5800元上漲至2004年三季度的16000元之上，累計漲幅在178％，但同期國產5＃膠年度 農墾均價保持12500－13000元之間，新加坡市場20＃膠的累計漲幅在150％，3＃膠的累計漲幅 在125％，綜合而言，合成膠的漲幅已大大超過天然膠的漲幅，合成膠對天然膠比價優勢逐步 消退，從長期看，天然膠和合成膠一直一個保持合理的價差，現在天然膠對合成膠的價格倒掛 如果長時間存在，天然膠的比價關系將一定得到調整，從這個側面講，天然膠的潛在需求還沒 有完全顯現出來，因為兩大膠種的比例調整需要一定的周期來實現，所以說合成膠在消費領域 的比值下降將成為新的市場特征。 　　第三部分 展望2005 　　一、2005年天然橡膠關稅是否下調 　　中國在加入ＷＴＯ的農業協議中，把天然橡膠進口的關稅列為高序列，進口關稅統一 定為20％，名義上由25％降至20％，實際上天然橡膠進口稅率較前期不降反升，國家對天然橡 膠行業的保護性政策傾向非常明顯。2004年關于天然橡膠進口關稅的討論已經不再熱烈，因為 在實際操作中20％的進口關稅已經變成了名義關稅，中國市場膠價與國際市場膠價的比價關系 已經脫離了一般貿易進口的核算模式。以1250美金ＦＯＢ價格為例，按照一般貿易的計算方式 ，（1250＋40）？8．27？1．2？1．17＝14978元／噸，但實際上目前國內企業承受進口膠的 成本根本不可能處于這樣的水平，當前國產膠價僅維持在12800左右，相差2000元／噸左右。　　如果以國際市場天膠報價1250美元／噸來測算，1個百分點的關稅相當于15美元／噸。如 果2005年我國天膠關稅由20％降至15％，那么將直接降低天膠進口成本75美元／噸，約620元 ／噸。如果下調至12％，降低成本120美金／噸，約1000元／噸。由于市場已經通過其他進口 方式消化了高關稅因素，關稅調低對市場利空影響有限。從目前了解的情況來看，明年關稅不 調整的可能性更大。 　　二、 天膠庫存如何消化 　　2004年8月12日，上海天然橡膠期貨庫存最高達到238197噸，2004年11月12日公布的庫 存為184668噸，據了解目前海南農墾的天膠庫存可能在3萬噸左右，云南農墾的庫存在3－4萬 噸之間，國產5號膠的現貨庫存規模仍然很大，總計達250000噸左右。但從8月－11月3個月時 間的5號膠消化情況來看，由于輪胎企業仍處在擴張期，消費仍然處于非常旺盛的水平，5號膠 的消費市場還是較大的。3個月的時間里，期貨庫存流出53529噸，海南農墾銷售54616噸，銷 售均價12426元／噸，云南農墾銷售25182噸，銷售均價12296元／噸，累計消費5號膠133327噸 ，如果簡單分析每個月的消耗量為44442噸，如果去除貿易商囤貨因素，每月消耗量應該在4萬 噸左右，如果將墾區價格加上運費和中間利潤，近三個月的銷區均價應該在12800左右。從以 上數據分析，國產膠在國內市場的消費能力仍然很大，如果維持目前的消費規模，鎖定2005年 到期倉單8萬多噸，兩個農墾維持庫存各1萬噸，庫存消化壓力主要體現在150000噸左右，消化 周期大約為4個月，正好對應國內長達4個多月的停割期，目前多頭和農墾表現出的惜售心理可 能來自于下游企業消費的支撐。　　 　　停割期將成為消化庫存的黃金季節。每年的2月份開始，東南亞國家天然橡膠產量 受落葉期影響也會大大縮減，每年的3－4月份往往是供應極度緊缺的時間段，停割期給天膠庫 存消化提供了良好的機遇。由于國產膠庫存相對集中，期貨庫存加上資金和倉儲成本導致多頭 不大可能低價傾銷，庫存釋放的節奏如果被有效控制，停割期消費的支撐將使得膠價受庫存釋 放的沖擊變得相對有限。目前國內天膠庫存主要控制在3類人手中，一是期貨庫存持有者，一 是農墾，一是貿易商，三者都有惜售的動機，這限制了膠價的下跌空間，如果東南亞膠價反彈 能夠延續，不排除膠價上漲的可能性。 　　三、 宏觀調控政策的影響 　　1、 加息此次加息因為調整幅度有限，對經濟的影響不大，但央行給市場一個信號， 利率市場化機制正在逐漸形成的過程中，2005年央行是否會繼續加息，還要觀察經濟運行的態 勢，如果出現持續加息政策，對國內汽車和輪胎行業的影響都會逐漸體現出來，但如果按照目 前的狀況，對天然橡膠需求的影響不大。 　　2、匯率預計5％的匯率調整可能帶來的天然橡膠成本縮減在500元／噸左右。另一方面 ，匯率調整有可能削弱輪胎企業的出口競爭力。 　　五、石油價格走向 　　油價的上漲推動輪胎企業原料價格的大幅上揚，合成膠、簾子布、炭黑各種輔料價格 大幅飆升，給輪胎企業成本控制帶來極大的困難。原油價格與原油下游產品價格之間一般有兩 到三個月的滯后期，隨著近期原油價格的回落，明年上半年合成膠及輔料價格將會理性回歸。 　　六、輪胎行業加速擴張的背后 　　2004年的輪胎行業仍在持續著連續幾年的高增長發展態勢，2005年國內輪胎行業仍有 許多宏偉的擴產藍圖，輪胎銷售市場的競爭在2005年會加劇，給輪胎行業帶來利潤的子午胎價 格可能出現回落，企業將面臨利潤縮水與市場份額被侵蝕的風險，特別是2005年下半年，輪胎 產能過剩對市場的影響將更為明顯，輪胎行業如何洗牌，是否會帶來行業的陣痛，是否會影響 到持續增長的需求，輪胎行業的變數本身就是膠價的變數，膠價明年下半年的走勢不容樂觀。 　　第四部分 結論 　　自滬膠價格指數二季度末跌破2001年底以來的上升通道后，經歷了近3個月的震蕩筑底 ，標準化的頭肩底形態初具規模，按照長期通道所的形成的慣性，期價向上反抽軌道線的動能 依然存在，在2005年一季度將完成反彈過程，價格的預測值在14000－14500元。 　　天然橡膠仍處于供需兩旺的格局中，中國輪胎行業擴張與東南亞產膠國擴產是目前膠 市的兩大背景； 　　2004年天然橡膠價格頂部已經出現，停割期有可能形成反彈，但2005年膠價創出新高 的可能性不大； 　　2005年下半年輪胎行業的銷售競爭會加劇，輪胎價格特別是子午胎價格會面臨激烈競 爭，行業整合不可避免，需求將遭遇沖擊； 　　關注2005年的高點出現，可能在未來幾年內對膠價形成指引，膠價很可能步入震蕩下 行的調整周期。