相隔一年多時間以后，上海期交所的天然膠期貨又經(jīng)歷了一次地震式的考驗，如果說一年前的地震與國外的走勢是同步的話，這一次的情況就完全不同了。4月21日至23日，天膠期貨接連出現(xiàn)了三個跌停板(其中兩個是擴板)。而同一時期，無論是日本、新加坡的天膠期貨，還是東南亞的天膠現(xiàn)貨市場，基本上沒有什么變化。其中的原因何在?值得我們進行深入研究。
從表面看，這次地震的原因是庫存壓力過大所導致的，然而，為什么在整體牛市背景下，庫存會反常的增長，并且創(chuàng)下了20萬噸的歷史記錄?一個顯而易見的原因是參與天膠期貨交易者的結構失衡。具有現(xiàn)貨背景的交易者中，從事現(xiàn)貨貿(mào)易或進行期現(xiàn)套利者多。對他們而言，只要價格合適，就熱衷于在期貨市場拋售實物；而與其對稱的現(xiàn)貨使用者，卻難得見其身影。只有賣沒有買，庫存豈能不增?然而，如果進一步細究，人們不免又要追問，買家為什么不愿進場接貨?有人認為“降低實物交割成本依然是為促進倉單流動性而可以采取的主要措施”，言下之意是交割成本太高導致買家不愿進場接貨。但事實上誰都明白，這根本不是原因。那么，真正的原因又是什么呢?筆者認為，國內(nèi)天膠市場價格形成機制的特殊性以及期貨合約的不適應性都是其重要的原因。
2003年國內(nèi)天膠消耗量
聯(lián)合國糧農(nóng)組織公布的統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，2003年中國自產(chǎn)天膠數(shù)量為55萬噸。而2003年中國對天膠的需求量卻高達150萬噸以上，巨大的缺口注定必須依賴大量進口才能平衡。然而，2003年中國國內(nèi)天膠消耗量究竟是多少，業(yè)內(nèi)人士對此眾說紛紜。通常情況下，人們依據(jù)下列數(shù)據(jù)進行推斷：其一是國內(nèi)生產(chǎn)量；其二是海關公布的進口數(shù)據(jù)。2003年的統(tǒng)計數(shù)據(jù)為120.3萬噸；其三是當年國家儲備局拋售了3.5萬噸庫存膠；其四是年底期貨市場有14.6萬噸的庫存；其五是社會庫存，主要是生產(chǎn)商、流通商及用膠企業(yè)的凈庫存變化，但這一數(shù)據(jù)最難獲得。推斷的公式為：年消耗量=第一項＋第二項＋第三項－第四項－第五項。如果假設第五項數(shù)據(jù)為零，則2003年的消耗量應為55＋120.3＋3.5－14.6－0=164.2萬噸。而事實上，國內(nèi)各路專家或機構給出的估計數(shù)有高有低，低的估計數(shù)為150萬噸，而高的則為170萬噸。
筆者認為，上述估計數(shù)都低估了。其重要原因是忽略了可能存在的走私進口量及復合膠的進口量。盡管走私數(shù)量的多少很難確定，但復合膠的進口量卻是有據(jù)可查的。所謂復合膠，是指以天然膠成分為主(通常含量高達97％)其他化工原料為輔的橡膠，在我國的關稅稅則編號中為40050000。海關統(tǒng)計表明，2003年復合膠進口數(shù)量為25.67萬噸。如此看來，即使繼續(xù)按上述估計的思路，加上可能存在的走私及復合膠進口數(shù)量，2003年國內(nèi)天膠消耗量至少應該調(diào)整至180萬噸。
復合膠消費增長率為何居高不下
2002年至2004年2月各種橡膠進口統(tǒng)計 單位：噸
品種 2002年 與上年 2003年 與上年 2004年1～2月 與上年
同期相比 同期相比 同期相比
天然膠 955729.36 －2.86 1202963.553 25.87％ 197105.330 －0.74％
合成膠 916015.89 21.67 1005758.905 9.80％ 177311.633 14.99％
復合膠 89722.84 40.60 256682.578 186.08％ 45420.090 102.25％
從上表可以推算出，2001年天然膠、合成膠及復合膠的進口量分別為983868噸、752869噸及63814噸。2003年與2001年相比，增長率分別為22.27％、33.6％及302％。復合膠的增長率遠遠高于天然膠及合成膠。
為什么復合膠的增長率如此高?事實上，對生產(chǎn)消費商而言，由于復合膠存在著配比不一定完全符合生產(chǎn)要求及質(zhì)量參差不齊等一系列弊端，因而對復合膠的抱怨并不少。然而，抱怨歸抱怨，消費量還是在迅猛增長。之所以如此，與國內(nèi)天膠進口政策大有關系。前幾年的天膠進口政策是建立在配額制基礎上的，而配額又分A、B兩類，A類是可在國內(nèi)自由流通但需全額納稅(20％進口稅及17％的增值稅)，B類為全額免稅的加工貿(mào)易類。而復合膠沒有配額限制，相應的稅率為進口稅8％及增值稅17％。在這種政策安排下，一旦政府確定的配額不能滿足國內(nèi)需求，復合膠就自然成為一種補充來源。又因為復合膠的進口稅比A類配額低8％，以進口價每噸1200美元計算，復合膠的國內(nèi)成本比A類配額成本每噸低1200元左右，進口價格越高，差額越大，成本優(yōu)勢顯然也是刺激那些有條件采用復合膠的生產(chǎn)商選用復合膠的原因。眾所周知，2003年國內(nèi)天然膠需求大增，走出了一波牛市行情，上述兩個條件全部符合，因此進口復合膠大量增長就不奇怪了。值得注意的是今年前2個月，復合膠增長率仍舊居高不下，表明這一勢頭仍舊沒有停止的跡象。
不同的價格不同的對策
對國內(nèi)使用者來說，在所有的進口天膠渠道中，可交割的3號煙片膠是最貴的。最便宜的當數(shù)來料加工，由于全額免稅，其價格就是國際市場價；其次是復合膠，需加征8％的進口關稅，并在此基礎上再加征17％的增值稅；而交割的3號煙片膠需加征20％的進口關稅，并在此基礎上再加征17％的增值稅。盡管復合膠與3號煙片膠并不完全相同，但在很大范圍上具有可替代性。不難算出，在12％的進口關稅差別下，兩者之間的國內(nèi)價差實際將擴大為12％×(1＋17％)=14.04％。這一差別足以推動使用者盡可能以復合膠替代全稅的3號煙片膠。下表列出了各種進口價下三種不同賦稅導致的進口成本對照。
各種進口價下不同賦稅導致的進口成本差別 單位：元/噸、美元/噸
加稅情況 1150 1200 1250 1300 1350 1400 1450
20％關稅17％增值稅 13401 13984 14567 15149 15732 16315 16897
8％關稅17％增值稅 12061 12586 13110 13634 14159 14683 15207
來料加工免稅 9545 9960 10375 10790 11205 11620 12035
顯然，在這種情況下，實際需要使用天膠的生產(chǎn)商是不會愿意在期貨市場上接貨的。
首先，對那些具有來料加工業(yè)務的企業(yè)來說(這些企業(yè)通常都是大企業(yè)，并且出口業(yè)務量頗大)，他們不可能考慮在期貨市場上接貨，除非期貨價格不合情理的大跌，跌到國際市場價格之下，也就是跌到免稅價格之下。對此，我們不僅不敢想象，而且，如果真的出現(xiàn)這種情況，那完全也是不正常的。
除了上面的成本原因，還有兩個影響這些大企業(yè)入市積極性的原因。其一是進口方式通常是采用信用證進行的，這種延期支付的方式對其具有一定的吸引力；其二是大企業(yè)的吞吐量通常較大，由于橡膠加工工藝必須根據(jù)原材料的理化特性制定，采購到的原料，即使全部符合理化指標，如果參差不齊，即缺乏一致性，仍舊會帶來極大的麻煩，不僅要付出不斷調(diào)整工藝的成本，也難以保證產(chǎn)品的質(zhì)量。在期貨市場中接貨，一致性的問題無法解決。例如：在價格合適的情況下接了1萬噸貨，結果發(fā)現(xiàn)貨源分別來自10多個地方，不同地點的產(chǎn)品其理化指標不一樣。生產(chǎn)部門自然會加以否決。
盡管國內(nèi)天膠消耗量高達180萬噸，但來料加工的量仍較大，這一點，不僅從輪胎出口快速的增長率上可以看出，實際上按照國家在去年發(fā)放的天膠進口配額比例也能估計出來。2003年進口配額為105萬噸，其中B類配額71萬噸，所占比例為67.6％。即使按去年全國消耗量180萬噸計，來料加工也要占到全國消耗量的40％，這是一個不小的量。
其次，對于那些規(guī)模較小且不是來料加工業(yè)務的企業(yè)而言，產(chǎn)品一致性問題不會成為接貨的主要障礙。他們是否愿意接貨主要是看價格的高低，如果價格與復合膠的價格相仿或略高，對他們而言應該是有積極性的；價格低于復合膠的幅度越大，接貨的積極性就會越高；如果期價定在全額完稅的全流通價格上，那就寧愿以復合膠來代替了。
混合交割帶來的難題
國內(nèi)天然膠期貨合約規(guī)定可交割品為國產(chǎn)5號標準膠及允許國內(nèi)流通(即當時的A類配額)的進口3號煙片膠，兩者之間沒有升貼水，意味著在價格上是等同的。這種混合交割方案，最初是海南中商期貨交易所提出并延續(xù)至今，也許在當初國內(nèi)市場規(guī)模比較小的時候，有其合理性。然而，隨著市場規(guī)模的擴大，用戶對品種的細分要求越來越高時，這一方案的弊端也越來越顯露出來了。煙片膠和標準膠，無論在生產(chǎn)方式、檢測方法或檢驗標準上都有很大的差異，在國際市場上，煙片膠的生產(chǎn)和使用量都呈現(xiàn)出日益萎縮的趨勢，而標準膠則恰好相反，呈現(xiàn)出逐漸增加的勢頭。世界上產(chǎn)膠量排名第二的印尼，自1998年以來，煙片膠產(chǎn)量一直在5萬噸以下，而標準膠產(chǎn)量140萬噸左右。煙片膠的主產(chǎn)國泰國，其煙片膠產(chǎn)量也在遞減。1999年，其煙片膠和標準膠的產(chǎn)量分別為115萬噸與62萬噸，而截至2001年，兩個數(shù)據(jù)分別刷新為91萬噸與85萬噸。從國內(nèi)進口情況看，2002年是煙片膠多于標準膠，而2003年進口煙片膠44萬噸、標準膠55萬噸。可以說，將這兩個不同規(guī)格的品種強扭在一起，這種做法不僅在國際上找不到先例，也不符合實際的市場情況。在國外，馬來西亞、新加坡、東京和大阪交易所都有天然膠期貨交易，但在合約標的物上都是明確的，不允許品種之間混合交割。
兩個不同規(guī)格的品種強扭在一起，首先帶來一個問題是稅收上的差別。由于國產(chǎn)膠在增值稅上，是按照13％的比例征收的。與進口膠的增值稅相差4個百分點。對買方來說，如果國產(chǎn)天然膠的價格與進口天然膠的價格相同，可以抵扣的稅收就少了，少抵扣的稅收約為含稅價的(1/1.17－1/1.13=）3.025％。例如，同樣是15000元/噸，若是進口膠，則計稅價為15000/1.17=12820.5元，增值稅為2179.5元；若是國產(chǎn)膠，則計稅價為15000/1.13=13274.4元，增值稅為1725.6元，兩者相差453.9元。顯然，同樣的接貨，接貨方愿意接進口膠，因為這意味著價格降低了3.025％。但是，買方能如愿嗎?按照期貨規(guī)則，買方是沒有挑選權的。
目前，我國自產(chǎn)天然膠50多萬噸，僅占全年消耗量的30％。國產(chǎn)膠如何定價，與進口價的價格關系是應該升水還是貼水，升貼水多大，應該由市場來確定。但是，國內(nèi)天膠期貨合約將兩個不同規(guī)格的品種強扭在一起后，合約如何定價被摻進了人為的因素，使這個問題變得困難而模糊了。交易者都按照自己的想象給合約定價，做多的按照進口3號煙片膠全稅成本計算，或以此為依據(jù)，認為應該做多；做空者和套利者則將國產(chǎn)膠源源不斷的交出去；而實際的使用者，一怕接到國產(chǎn)膠導致增值稅上吃虧，二因為復合膠價格更低自然不愿介入接貨；多頭接下的貨越來越多，低價消化又不甘心，一直挺到力不從心時就來一次地震，靠地震方式消化；地震之后做多者覺得價格太低而更應該做多，于是地震便周期性的發(fā)生。國際上有風波會引發(fā)地震(2003年4月初)，國際上沒有風波也會發(fā)生地震(2004年4月下旬)；國內(nèi)生產(chǎn)商(以農(nóng)墾為代表)生產(chǎn)的天然膠通過套利者的購買實現(xiàn)了銷售，看似大好事，但從國內(nèi)最終的實際消費來看，并不理想。實際消費市場在牛市中也被進口膠擠占，一旦熊市來臨，不是將更糟嗎。